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行业观点
上半年因区域用电需求、水系来水情况不同，电力企业发电量出现分化。2020H1 全国用电量小幅下降约1%，基本恢复去年同期水平。电力企业由于区域用电需求分布不均匀以及主要水系来水不均匀，发电量出现分化。
雅砻江来水较丰，国投电力、川投能源发电量分别增长1%、15%；长江、澜沧江来水较枯，长江电力、华能水电发电量分别下降9%、31%。山东省疫情后用电量尚未完全恢复，华能国际因此受到一定影响，发电量下降8%。
预计下半年降电价不会向上游传导，，市场化扩大导致折价影响趋弱。5 月两会再次颁布降电价政策，执行时间为7 月至12 月，总体降价空间约538 亿元。本轮降电价实质是2-6 月政策的延续，其主要原因在于到目前为止疫情影响仍不明朗。截至目前，仅电网提出降价措施，发改委尚未发布降价措施，在当前煤价攀高的情况下，煤电企业2020 年及2021 年降价风险进一步收窄。以广东为例，2020 年1-6 月市场化平均折价4.6 分/千瓦时，相比2019 年平均折价4.0 分/千瓦时略有扩大，主要是因为Q1 用电需求较差，进入Q2 随着用电需求恢复折价已有缩窄趋势，预计Q3-Q4 将继续缩小。
Q2 动力煤降幅15%，维持全年煤价中枢520 元/吨预期。虽然5 月受市场多要素变化影响，动力煤价格迅速反弹，但之后再次下跌，2020Q2 动力煤均价520 元/吨，相比去年同期动力煤均价614 元/吨下降94 元/吨，降幅超过15%，符合我们的预期，有望成为2020 年季度平均煤价 大下降幅度。目前煤炭供给宽松格局明确，度过Q2 动力煤短期上涨后，预计Q3-Q4 煤价企稳， 2020 年全年煤价中枢为520 元/吨。
Q2 电量微增、煤炭成本大降，火电板块迎来利润翻倍。尽管煤价在5 月中旬后出现大幅上升，但在QHDQ5500 平均煤价二季度同比下降15%、火电发电量增长5%、火电综合上网电价受市场化影响下降1.5%的中性假设下，预计火电板块Q2 归母净利相比去年同期有望上升接近，预计H1 归母净利相比去年同期提高30%~60%。
全年利润增幅87%，高增长叠加低估值凸显投资价值。在全年煤价中枢520 元/吨、火电全年发电量不变、火电综合上网电价受降电价政策和市场化影响下降1%的假设下，预计火电行业板块2020 年业绩增速有望达到87%。火电板块ROE 近两年不断回升，但行业PB 仅0.84，虽然微幅回升，但仍处于历史较低位置，随着板块切换，将有更大的估值提升机会。
中长期火电电价或上升、煤价波动收窄，板块ROE 逐步稳定回升。预计随着市场化比例的扩大，发电企业议价能力增强，市场化电价折价逐步缩窄，加之火电逐渐向调峰电源角色转变，调峰带来额外收入弥补利用小时降成本；加上煤炭需求增速不断收窄，价格波动逐步缩小，火电板块ROE 波动范围随之减小，带来中长期投资价值。
水电行业大白马注入预期，长江电力成长性提升估值。Q2 乌东德电站首台机组投产，根据长江电力母公司避免同业竞争承诺，会将乌东德、白鹤滩电站注入上市公司。注入后公司装机容量将达到7169.5 万千瓦，增幅达58%，公司水电第一龙头位置继续夯实；发电量预计提升48%左右。
投资建议
推荐短期火电板块机会，尤其煤价弹性大、边际变化显著的个股，如华电国际、华能国际、建投能源；推荐具有注入预期的成长性大白马长江电力；建议中长期关注高股息率、分红稳定的个股，如浙能电力、建投能源、华能国际、华电国际。
风险提示
疫情影响超出预期；电价大幅下降；煤价降幅低于预期。
(整理：洛浦电工考证培训学校)
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