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上海电气（601727.sh）的分拆终于落地。

1月6日晚，上海电气宣布，拟将其控股子公司上海电气风电集团股份有限公司（下称上海电气风电）分拆至科创板上市。目前，上海电气上市公司层面持有电气风电99%的股权，余下的股权由上海电气投资有限公司持有。

来源：公告、界面新闻研究部

上海电气希望通过本次分拆上市，将风电板块做大做强，投资者则能透过本次分拆，发现上海电气及其风电业务中隐藏的价值。

中国海上风电第一

分拆标的上海电气风电 大的价值在于其中国海上风电领域的领导地位。

风电一般包括风机、叶片和塔筒三大主要部件，其中风机是核心部件，也是上海电气风电的主要产品，覆盖1.25mw到8mw全系列机组，基本实现了全功率覆盖。

来源：官网、界面新闻研究部

风机产品按应用场景可分为陆上与海上，海上由于气象环境等方面更加复杂，相比于陆上，对于风机的要求更高，相应价格也更高，属于高端产品。

海上正是上海电气风电的优势领域，《2018年中国风电吊装容量统计简报》显示，2018年共有7家整机制造企业有新增海上装机，其中上海电气风电 多，共达181台容量726mw，占比高达43.9%。

从全球范围看，上海电气风电（下图中的sewind）在海上风电领域处于第三的位置，排在它前面的是风电巨头西门子和维斯塔斯。

来源：彭博、界面新闻研究部

如果计算陆上和海上风电的总量，上海电气风电的整体规模和金风科技（002202.sz）、远景能源等公司还有较大差距。

之所以形成这样的格局，与上海电气进入风电行业的时间较晚有关。

2006年，上海电气成立风电设备有限公司，正式进军新能源领域，而行业龙头金风科技早在1998年就成立了，2007年已经上市。如果上海电气把重点放在陆上，会面临激烈的竞争，转向当时国内企业较少涉足的海上市场，是更理性的选择。

如同许多其他企业在开拓新市场采取的做法一样， 初上海电气运用的策略是许可证生产，引入德国dewind、aerodyn以及西门子等公司的成熟机型。经过几年的积累后，公司转入联合设计阶段，针对中国的风况特点，与国外企业联合研发具有更高环境适应性的机型。在这一基础上，公司逐步具备了较强的自主研发的能力。2015年，上海电气以原有的风电设备公司为核心组建了上海电气风电，致力于成为风电全生命周期服务商。

从海上风电设备的历程看，，国内海上风电吊装容量在2015年以前较为低迷，每年新增装机容量低于400mw，即仅仅相当于一个规模化海上项目的容量。多数整机厂商主要以试验样机吊装为主，没有形成海上产品的批量化生产销售。2016年我国海上装机首次突破500wm，达到592mw，海上风电产业逐步形成规模。

海上风电目前已成为未来我国风电发展的重点方向，广东、江苏、上海、浙江和福建等沿海地区经济发展形势较好，是中国主要电力负荷中心，同时也是海上风电资源 为丰富的区域，具有风能资源供给与符合需求高度匹配的消纳优势。

国信证券预测，未来几年海上风电新增装机容量将有每年30%以上的增长，到2021年，海上风电新增装机规模有望达到4gw。

上海电气风电无疑处在海上风电这一巨大的风口上。

估值有望超百亿

根据公告披露，上海电气风电2017年、2018年和2019年前三季度分别实现净利润2119万元、-5231万元和1.01亿元。由于2018年出现亏损，公司并不符合上主板的条件，科创板更适合公司。

来源：公告、界面新闻研究部

对照科创板上市的五条标准，由于上海电气风电并未获得第五条中所规定的“知名投资机构”的投资，因此可能参照第四条标准，即预计市值不低于人民币30亿元，且 近一年营收不低于3亿元。

由于上海电气风电未形成稳定的盈利，并且其海上风电为主的业务结构优于和目前上市的金风科技、明阳智能（601615.sz）等公司，我们可以大体形成这样的判断，用市盈率可能并不合适，用市净率或市销率更合适，且估值水平可以略高于金风科技等公司。

上海电气风电在a股中的可比公司为金风科技和明阳智能，截至2020年1月6日，其市销率分别为1.52和1.87倍，市净率分别为1.95倍和2.92倍。

来源：wind、界面新闻研究部

考虑到科创板和次新股目前都享有一定溢价，在估值上可更多参考次新股明阳智能。如果在明阳智能的基础上，给予上海电气风电20%的溢价，对应市销率和市净率分别为2.2倍和3.5倍。

上海电气风电前三季度营收为49亿元，假设四季度略高于前三季度平均水平，上海电气风电2019全年营收预计至少70亿元，按市销率2.2倍计算为154亿元。按37亿元的净资产和3.5倍市净率计算，市值为130亿元。

由此我们大体估计上海电气风电上市后市值有望达到130亿元到154亿元。

值得注意的是，在分拆前，上海电气风电业务对其母公司市值的贡献可能非常有限，2018年该业务亏损5231万元，而上海电气2018年归母净利润为30亿元，如果按市盈率方法给上海电气估值，风电业务几乎相当于隐形。

按上海电气在港股的价格计算，其对应的市值为人民币360亿元，a股对应市值为766亿元。现在拆出一个几乎没有利润的公司，估值就可以超过百亿。

市场是否会重新发现上海电气的价值，还要留给投资者去思考。

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